一、引言及文献综述    

长期以来，上市公司经营和财务信息披露不完整、不及时、不准确一直是困扰我国资本市场健康发展的瓶颈。在资本市场信息披露渠道、披露方式以及监管机制不完善的情形下，上市公司可能会基于实现投资套利、达到上市标准、进行税务筹划、操纵股票价格等方面的考虑，利用信息不对称所带来的便利对财务报告进行调整和粉饰，从而使上市公司的财务指标和经营指标符合投资者以及监管者的要求(Schipper ,1989 )。当上市公司管理者采取上述盈余管理行为时，企业的盈余质量趋于下降，并且会向外界传递出错误的信息(Healy和Wahlen,1999 ) 。盈余管理一方面会对投资者的投资决策产生误导效应，另一方面也会降低企业其他利益相关者的福利效应，不利于企业长期绩效的增长和价值的提升(斯科特，2006。

近年来，我国资本市场监管规则和监管体系趋于完善，金融反腐工作也持续推进，金融法治化理念得到更好地贯彻和执行。在这一背景下，我国证券监管机构对上市公司的监管力度和执法力度都有所增强，违规上市公司逃避监管和处罚的空间越来越小。显然，无论是从监管力度还是惩罚力度来看，违规上市公司都面临着来自证券监管机构的更大压力，以往违规风险低、成本低、收益高的局面被打破。    

对于行政处罚能否有效改善上市公司盈余质量这一话题，学者们的观点迥异。高利芳和盛明泉(2012)8〕进一步指出，上市公司在受到行政处罚后倾向于使用更难以被发现的隐性盈余管理行为代替原有的显性盈余管理行为，而不是积极减少盈余操纵和提升盈余质量，最终导致行政处罚的效果欠佳。    

上述文献在讨论政治关联对行政处罚效果的影响时，更多的是基于民营企业的样本进行分析，而较少将国有企业同时纳人考察范围之内，这意味着产权性质的差异及其潜在影响被排除在外。实际上，产权性质作为公司治理结构的核心要素之一，不仅会对公司的经营行为、盈利能力以及公司绩效产生实质性影响，而且不同产权性质的上市公司在遭受行政处罚的概率以及应对行政处罚的策略上可能都会有所差异。和非国有产权性质的企业相比，国有产权性质的企业一方面具备更高的政治关联度，在政企博弈中处于更为有利的地位，可能更容易逃避行政监管;另一方面，在融资、订单、补贴等领域和环节能享受更多的政策倾斜，行政处罚对公司绩效的影响相对更低(李敏才和罗党论，2011)["}。因此，在探讨行政处罚对上市公司盈余质量的影响时将产权性质因素考虑进来，有助于进一步厘清和区分行政处罚效果在不同性质公司分组中的差异。    

基于上述考虑，本文将企业产权性质变量引人分析框架，探讨企业产权性质对行政处罚的事前效力和事后效力的影响，重点解决和回答以下两个问题:一是不同产权性质的企业在遭受行政处罚的概率上是否存在显著差异?二是行政处罚能否有效改善上市公司的盈余质量，以及处罚效果在不同产权性质的企业之间是否存在差异?为了解决上述问题，本文在提出研究假说的基础上，借鉴Dechow等(1995 ) }'z〕构建的修正琼斯模型对企业盈余质量进行测度，并且通过分组回归和加人企业产权性质虚拟变量等方式，对国有企业和非国有企业受到行政处罚的概率以及处罚后盈余质量的变化情况进行比较分析，从而明确企业产权性质在其中所起到的作用。本研究有助于在实践层面厘清行政处罚的有效性以及局限性，为我国建立确实有效的监管制度提供数据支撑和政策建议，从而更好地提升企业的盈余质量，保障投资者的权益。

二、研究假设    

证券机构的行政处罚集中体现了证券监管效力，具体可以分为事前监管效力和事后监管效力(沈红波等，2014)。其中，事前监管效力指的是证券机构能否有效地识别出被监督者的违规行为并加以处罚，事后监管效力指的是行政处罚能否有效地促进企业改善其盈余质量。本文基于企业产权性质的视角，分别对证券机构监管的事前监管效力和事后监管效力进行检验，从而明确证券机构监管与企业盈余质量之间的相关性。    

(一)产权性质与事前监管效力    

在事前监管效力方面，我国证券监管机构的主要职能是为证券市场提供公平的交易环境，其行政监管权力由人大立法授予。然而，证券监管机构所监管的国有上市公司的实际控制人可能是地方政府甚至是中央政府，较强的政治关联使得这些企业更容易对证券机构的监管流程施加影响，导致监管机构的独立性以及监管效力受到限制。除此之外，和国有企业相比，非国有企业因为公司治理水平参差不齐而更容易发生关联交易，进行盈余管理的动机和意愿也更强，这也是导致非国有企业比国有企业更容易遭受行政处罚的重要原因之一( Burgstahler和Dichev ,1997 )。

(二)产权性质与事后监管效力    

行政处罚对非国有企业和国有企业的影响可能会因为产权性质的不同而有所区别。一方面，有学者指出，非国有企业和国有企业相比具有更强的盈余操纵动机，因为非国有企业的各方利益相关者或资本提供者可以通过更多的私人渠道获取企业的内幕信息，无须依赖公共信息渠道，而且非国有企业的公司治理水平参差不齐，关联交易相对更多，向公众和投资者提供高质量财务信息的意愿相对较低，行政处罚也难以有效改善企业的盈余质量(Burgstahler和Dichev,1997;张栋，2001〕。

另一方面，也有研究表明，对于非国有企业来说，遭受行政处罚会降低投资者对企业的信任程度，同时对于企业隐瞒债务、违规担保等行为的公告也会使银行降低企业的信用评级，导致企业的融资成本上升。为了削减行政处罚对企业的不良影响，企业将积极改善其盈余质量、减少盈余操纵行为，从而缓解投资者和债权人对企业代理问题的担忧，以及避免更加严厉的处罚(崔军，2012)，这也意味着非国有企业在受到处罚后盈余质量应当有所好转。

综上所述，行政处罚的盈余质量改善效应既有可能在国有企业样本中表现得更为明显，也有可能在非国有企业样本中表现得更为明显。

三、研究设计    

(一)数据来源    

本文研究样本为2011年一2016年间的A股上市公司，依次剔除了样本期间被PT或ST处理、关键变量数据缺失或资料不全、属于金融保险类行业以及所在行业的公司数量少于10个的样本数据。最终基准回归中用到11 434个样本，其中国有企业样本5 019个，非国有企业样本6 415个;年份分布情况2011年一2016年分别为1 372 ,1 661 ,1 888 ,2 062 ,2 157 ,2 294个。根据上市公司行业分类指引(2012年修订)，本文样本公司涵盖农、林、牧、渔业、采矿业、制造业等14个大类行业。样本数据来源于国泰安CSMAR数据库。为了消除极端异常值对回归结果潜在的干扰作用，对所有连续变量在1%和99%的分位水平上进行了缩尾处理。此外，数据整理和回归分析过程均采用Statal4. 0软件进行操作。    

(二)模型设定    

在Dechow等(1995 ) 构建的修正琼斯模型的基础上，借鉴Kothari等(2005)的做法，在模型中加人衡量企业业绩的变量资产回报率(roa，对操纵性应计利润进行测量，并且将其作为盈余质量的衡量指标。和基本形式的琼斯模型相比，这种与收益匹配的琼斯模型考虑到企业业绩与应计水平之间的相关性，能够更加准确地对上市企业盈余质量进行衡量，检验效果更好(黄梅和夏新平，2009)。为了得到企业盈余质量指标，我们首先以2009年一2016年的A股上市公司为样本，计算公司各年的总应计利润(acca}，然后分行业、分年度对模型进行回归，从而得到相应的参数。

在检验证券机构事前监管效力的基础上，我们根据企业的产权性质将样本企业划分为国有企业样本和非国有企业样本，进一步检验证券机构的事后监管效力，即不同产权性质企业在受到行政处罚后盈余质量的变化。在回归模型中，被解释变量是当期企业操纵性应计利润的变化值，核心解释变量是企业上一期是否受到行政处罚的哑变量，控制变量包括了经营性现金流量、资产规模、资产负债率和权益收益率等企业特征变量和制度环境指标。

四、实证检验结果    

(一)企业产权性质与事前监管效力    

表3报告了模型(2)的回归结果，主要检验了企业产权性质对证券监管机构事前监管效力的影响。从Probit模型的回归结果来看，企业产权性质的回归系数显著为负，说明证券监管机构的事前监管行为存在明显的倾向性，国有企业受到行政处罚的概率低于非国有企业。导致出现这种情况的主要原因在于:国有企业的政治关联背景往往强于非国有企业，在游说政府部门时具有更强的谈判能力，而且地方政府也有可能会基于地方声誉的考虑而给予国有企业更多的便利，使其更加容易规避来自行政监管部门的处罚。因此，国有企业受到行政处罚的概率低于非国有企业，假设1成立。    

(二)企业产权性质与事后监管效力    

从全样本回归结果来看，产权性质对上市公司操纵性应计利润的增加值有显著的正向影响且上一期行政处罚的影响显著为负，表明行政处罚在一定程度上发挥了效果，而企业的国有性质并没有更有利于盈余质量的改善。国有企业样本与非国有企业样本分组回归的结果也表明，国有企业上一期行政处罚变量的回归系数为负，但不显著;而非国有企业上一期处罚变量的回归系数则显著为负，表明行政处罚并没有对国有企业的当期可操纵性应计利润变动产生显著影响，但是对非国有企业则产生了显著的抑制作用。因此，在受到行政处罚后，非国有企业有较强烈的动机和意愿纠正自身违规行为，从而改善企业的盈余质量。综合来看，行政处罚能通过市场声誉机制对受处罚企业产生压力。相比较而言，市场声誉机制对国有企业的影响较为有限，而对非国有企业的影响较为显著。因此，行政处罚对非国有企业盈余质量的改善产生了显著的促进作用，而对国有企业盈余质量的影响则不显著。    

(三)稳健性检验    

为了消除企业产权性质变量潜在的内生性问题，进一步应用倾向得分匹配方法(PSM)来识别不同产权性质条件下上市公司受行政处罚的概率以及处罚后操纵性盈余水平变化是否存在差异。具体步骤如下:首先，在总样本中剔除样本产权性质发生过变更的企业，并设置虚拟变量Y，当样本在考察期持续为国有企业时Y取值为1(实验组)，否则取值为0(对照组)。对于行政处罚的事前效力检验，选取资产规模、资产回报率、经营性现金流量指标、tobinQ、资产负债率以及操纵性应计利润对虚拟变量Y进行Logit回归;而对于行政处罚的事后效力检验则选择资产规模、资产回报率、经营性现金流量指标以及滞后一期的处罚哑变量对虚拟变量Y进行Logit回归。然后，根据倾向得分对国有企业样本和非国有企业样本进行逐一配对，从而得到企业特征相近的国有企业和非国有企业分组。最后，根据匹配结果计算出上市公司受行政处罚概率与操纵性应计利润增加值的平均处理效应(ATT)，最终明确企业产权性质是否对证券监管的事前效力与事后效力产生了影响。    

五、结论及启示    

本文以2011年一2016年受到行政处罚的A股上市公司为研究样本，检验了企业产权性质对上市公司受到行政处罚概率的影响以及行政处罚对不同性质企业盈余质量的影响。研究结果表明:在事前监管效力方面，企业的产权性质会影响到其受到行政处罚的概率，国有企业受到行政处罚的概率低于非国有企业;在事后监管效力方面，行政处罚显著改善了非国有企业的盈余质量，但是并未能有效改善国有企业的盈余质量。总体来看，在同等违规的前提下，国有企业受到行政处罚的概率低于非国有企业，而且一旦受到处罚，非国有企业改善自身盈余质量的意愿高于国有企业。     基于上述结论，本文认为，证券机构的事前监管效力容易因为国有企业政治关联的背景而产生偏差，而且事后监管效力在国有企业和非国有企业中有较大差别，证券监管并未做到“一视同仁”，这一状况凸显了进行制度创新和变革的重要性。为此，证券监管部门可以采取如下措施以提升证券监管的有效性:一是增强对上市公司舞弊行为的识别能力，提升监管的独立性，从制度上破解游说和寻租的空间，对国有企业和非国有企业实现无差别化监管，避免选择性执法问题;二是大力推进国有企业混合所有制改革，完善国有企业治理结构，提升国有企业的市场化水平，使其真正成为自负盈亏、自主经营的市场主体;三是国有企业管理体制要从“管企业”向“管资产”过渡，减少政府部门对国有企业市场业务的行政干预，削减政府与国有企业之间进行利益寻租的空间和渠道;四是要加大对上市公司违规行为的处罚力度，并且通过制度化的“回头看”来巩固处罚效果，充分发挥行政监管和处罚对上市公司违法行为应有的震慑作用，保障资本市场的有序健康运行。